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这两天，“百果园2年亏掉了7个亿”登上微博热搜。
但有一个细节，被不少人忽略了。这7亿元，是2024和2025两个财年的累计亏损，年报在今年3月就已披露。而8月底发布的半年报显示，百果园已经扭亏为盈。
“两年巨亏”与“上半年盈利”都是事实，只是讲的不是同一个时间段。这家被称为“中国水果连锁零售第一股”的公司，究竟经历了什么？
从巅峰到谷底，只用了两年
2023年1月，百果园在港股上市，发行价为5.6港元。那一年是它的巅峰：全年营收113.9亿元，归母净利润3.6亿元，年末门店达6093家。
转折始于2024年。该年营收降至102.7亿元，公司首次出现亏损，金额为3.86亿元；2025年营收再降20.4%，为81.7亿元，亏损3.17亿元。两年合计，亏损约7亿元。
门店数量同步收缩：2024年净减966家，2025年净减659家，到2025年末只剩4468家，比峰值少了四分之一还多。
不过，这些数字只说明了“亏了”和“关了”，并未解释钱是怎么亏掉的。要回答这个问题，得把账本拆开来看。
亏损是怎样被“剪刀差”撕出来的
首先要明确，百果园的收入主要来自向加盟店供货，因此财报中的毛利率是总部的毛利率，而非门店的毛利率。2025年全年，这一数字为7.3%，而此前，它能维持在11%左右。毛利润则从2023年的13.15亿元，降至2024年的7.6亿元，降幅超过四成。
毛利率是怎么塌下去的？2025年上半年最为典型：收入下降两成出头，成本却只降了16%，毛利率由2024年同期的11.1%骤降至4.9%。这正是生鲜零售经营杠杆的写照：收入下滑时，仓储、物流、损耗等成本难以同步压缩，利润便被成倍放大地吞噬。
排行前十股票配资更不利的是，费用仍在上涨。2024年，百果园翻新门店、加大推广、聘请“美好生活大使”，销售费用从4.8亿元增至6亿元，涨幅达四分之一，销量却没有跟上。
收入向下、费用向上，两条线一剪，2025年上半年便亏损3.42亿元，几乎等于2024年全年的亏损额。下半年靠毛利率修复和压缩管理费用，才勉强盈利约2500万元。
需要留意的是，这一步靠的是“省”，而不是“赚”。那么，今年的扭亏，是不是真的赚回来了？
扭亏是真，但怎么“扭”的更值得看
最新的半年报显示，2026年上半年，百果园营收50.08亿元，同比增长14.5%，归母净利润3356万元，去年同期则亏损3.42亿元。
▲来源：企业财报
增量主要来自两块新业务。一是今年1月组建的“七星联盟”：百果园只输出供应链，由7家区域品牌负责开店，1951家合作门店贡献了7.2亿元并表收入。二是B2B平台般果，交易额14亿元，增长22%。与此同时，传统门店的零售总额同比下降9.5%。
据财报数据粗略测算，扣除七星联盟的7.2亿元后，内生收入约为43亿元，比去年同期还略降约2%。而半年3356万元的净利润，净利率尚不足1%。
因此，更准确的说法或许是：血止住了，肉还没长回来。主业尚未好转，意味着问题不在某一个季度，而在模式本身。
模式之困：三重错配
为什么止血容易、长肉难？梳理其经营逻辑，与其说是一次决策失误，不如说是一套模式在环境变化后，出现了三重错配。
其一，总部赚供货差价，加盟商赚终端利润。百果园99%以上是加盟店，去年年底的4468家门店中，直营店只有8家。总部的收入来自向加盟店卖货，因而天然倾向于铺店、压货；而房租、人工与水果损耗，则全部由加盟商承担。
行情好时，有人号称毛利率能到30%、两年回本，门店像一台印钞机；一旦客流下滑、水果降价，风险便压在加盟商身上。公司也在文件中提出，“鼓励加盟商搬迁或关闭租金成本高、人工成本高或经营业绩差的门店”，翻译成大白话就是，有些店开不下去了。
其二，高价定位，撞上了“水果自由”。这两年，榴莲、车厘子等贵价水果集体降价，车厘子一度跌到29.9元一斤，而百果园采购成本高、定价刚性，溢价被迅速稀释。
水果标准化难度高，总部定下的A级、B级标准，到了几千家加盟店手里就容易走样。2024年，武汉门店被曝用烂水果做果切，消费者的信任被消耗，再叠加那句“教育消费者”言论，“水果刺客”标签几乎被固化。
元股证券:ygzq.hk其三，战略在高端与性价比之间摇摆。2024年，公司主打“高品质、高性价比”；2025年下半年又转向大规模降价促销，单店投资从28万元至30万元降至23万元。方向对错暂且不论，来回调整本身就在消耗加盟商的信心。
外部的对手则是盒马、美团、叮咚买菜与社区团购，水果对它们只是引流品类，可以亏着卖；而百果园是专营，全部身家都押在这一个品类上。
【结语】
综合来看，百果园的困境未必意味着“水果生意不行”，更像是“高端水果连锁”与“重加盟模式”这一组合，走过了窗口期。
轻资产并不等于低风险，只是风险发生了转移：加盟模式在上行期把风险转给加盟商，下行期风险又会顺着链条倒灌回总部——先是加盟商，再是品牌信任，最后是财报。
另一方面，百果园真正值钱的，也许不是截至今年上半年末的4758家传统门店，而是供应链。打造般果平台、组建七星联盟、降低加盟门槛，本质上是从“卖水果的店”转向“卖供应链能力的平台”。
这条路若走得通，它就是水果行业的供应商；若走不通，它就只是一家更小的零售商。
（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
编辑 汪垠涛
审核 冯玲玲五矿证券
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